量华网全球酒店业“巨无霸”锦江冲击港股IPO 能否撕掉“虚胖”标签？

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　　全球酒店业“巨无霸”锦江酒店（600754.SH）近期宣布赴港IPO，有望成为国内首家“A+H”双上市的酒店集团。

　　回顾过去一个月，锦江酒店冲击港股动作频频，进度颇为神速。

　　6月5日，锦江酒店发布公告称，第十届监事会第二十二次会议审议并通过了《关于公司发行H股股票并在香港联合交易所有限公司主板上市》，将在股东大会决议有效期内选择适当的时机和发行窗口完成H股上市；6月24日，锦江酒店港股上市获上海市国资委批复，原则同意公司发行方案；到7月1日，锦江酒店又宣布，已向香港联交所递交H股发行上市的申请。

　　按照锦江酒店方面的说法，港股上市是为深入推进公司的全球化战略，加强与境外资本市场对接。募集资金将用于进一步加强及拓展海外业务、偿还银行贷款及补充营运资金等。最新招股书则显示，募资将首要用于资本支出以加强海外酒店业务，还用于海外整体数字化转型、偿还部分高利率银行贷款以及营运资本。

　　凭借1.34万家酒店、129万间客房的体量，锦江酒店号称“中国乃至全球酒店集团之最”。然而，规模光环的加持，仍掩盖不了锦江在盈利能力、品牌影响力、会员运营力等维度的薄弱。长期以来，锦江酒店都背负着外界对其“大而不强”、“虚胖”的质疑与非议。

　　此番赴港上市，能否成为其从“大锦江”向“强锦江”战略转型的支撑点？在本土品牌和国际酒店巨头双重夹击下，锦江酒店又能否突出重围，于新一轮出海浪潮中拔得头筹？

　　港股IPO火爆，锦江“二进宫”

　　锦江系并非首次赴港上市。

　　早在2006年，锦江酒店控股股东锦江资本（02006.HK）在香港联交所主板上市，为中国内地首家登陆香港资本市场的纯中国酒店概念股。疫情期间即2022年5月，锦江资本接受锦江国际私有化条件，从港股退市，结束长达十余年的上市历程。

　　彼时有观点分析称，锦江资本退市主要系公司股价表现近年来一直低于同行业公司，估值水平相对较低，且交易量低迷，难以在不严重稀释其持股比例情况下在股票市场进行融资。

　　如今距离退市过去三年，锦江系再度向港股发起冲击，不免引起“是否会重蹈覆辙”的担忧。

　　对此，锦江酒店向界面新闻回应称，锦江资本是控股型企业量华网，私有化之前主营全服务酒店管理业务，并持有重资产酒店物业。与锦江酒店的类型、业务以及估值体系均不同。

　　虽然时隔仅三年，但当下的港股行情已今非昔比。在政策红利持续释放、企业加速全球化布局、港交所深化市场改革等多重因素驱动下，2025年以来港股炙手可热，内地企业掀起赴港IPO热潮。

　　统计数据显示，今年上半年港股IPO募集资金达1067.14亿港元，已超去年全年的876.77亿港元，创下三年新高。若按交易所排名，港交所IPO募资规模位居全球榜首。

　　而在内地企业赴港IPO热潮中，A股龙头企业港股上市实现“A+H”双平台模式已成为新趋势。

　　界面新闻注意到，在锦江酒店之前，今年已有多家知名大公司达成“A+H”双上市。如“全球动力电池龙头”宁德时代（300750.SZ；03750.HK）5月份在港股敲钟，有望成为三年内港股最大IPO；同月，“创新药一哥”恒瑞医药（600276.SH；01276.HK）登陆港交所主板，成为其出海战略的关键一步。

　　据德勤报告显示，目前有近70家A股公司计划“A+H”上市，其中今年已上市的宁德时代、恒瑞医药、海天味业、三花智控等行业龙头的募资规模，占港交所上半年总集资额近70%，成为新股市场“压舱石”。

　　酒店高参创始人兼CEO罗家福告诉界面新闻，在香港上市成为首支A+H的酒店管理公司，有助于锦江酒店进一步国际化。具体而言，在港上市能获得国际资本的认可，以及推动锦江在东南亚的轻资产布局，进一步实现国际化战略。赴香港上市后对标国际酒店集团，倒逼锦江内部改革和深层治理。

　　洛桑酒店管理机构亚太区首席顾问夏子帆也向界面新闻表示，港股上市将极大提升锦江酒店全球资本市场的品牌认知度，与万豪、洲际等国际巨头同台竞技。推动锦江酒店机制再造，面对国资委将市值管理纳入考核的要求，引入国际投资者倒逼治理结构优化，破解国企效率难题。

　　“全球之最”含金量

　　长期以来，“全球最大酒店集团”的名号都被万豪国际集团把持，如今锦江酒店一跃取代万豪晋升“中国乃至全球之最”，背后要从两个维度来衡量比较。

　　根据弗若斯特沙利文报告，截至2024年底，按已经开业的酒店家数计算，锦江酒店是中国及全球最大的酒店集团，其以1.34万家酒店数显著超越万豪的0.93万余家；但按照已经开业的客房间数计算，锦江落后于万豪的170万间，仍排名在全球第二大。

　　而在国内，锦江酒店的规模和体量一直压制着其余酒店集团。截至去年底，首旅酒店的酒店数量为7002家，华住集团酒店数量为1.11万家、客房数为108万间，均低于锦江酒店。弗若斯特沙利文报告称，按已经开业的客房间数计算，锦江酒店自2016年起在中国酒店市场份额连续九年排名第一。

　　能做到如此迅速和大规模的扩张，离不开锦江酒店在资本运作层面的长袖善舞，将跨国兼并和收购整合之术运用得淋漓尽致。

　　2010年，锦江收购总部在美国的酒店管理公司州际，不过后来又置出州际的股权；2013年，收购时尚之旅酒店，其原有品牌翻牌为锦江都城；2015年，斥资百亿元收购法国卢浮集团(Groupe du Louvre)100%股权，彼时卢浮集团是欧洲和法国第二大连锁酒店集团。紧接着在2016年，锦江酒店又发起两笔重大收购，将其在中国酒店业的市场占有率一举拉升到最高位，并向全球最大酒店集团的目标更近一步。

　　首先是收购国内经济酒店连锁龙头铂涛集团量华网，其品牌包括7天、丽枫、喆啡、希岸及IU等；继铂涛之后，锦江又将维也纳酒店集团收入囊中，品牌包括维也纳国际和维也纳酒店等；2020年，宣布成立锦江酒店（中国区），将锦江、维也纳和铂涛系列进行管理合并及业务整合。

　　在密集的兼并收购下，锦江酒店全球版图愈发清晰，在海外市场占得一席之地。招股书披露，截至去年底，锦江酒店在法国有773家酒店，在欧洲其他国家和地区有128家酒店，亚洲、美洲和非洲其他国家和地区有270家酒店。营收比重也在显著攀升，2022年至2024年，来自海外市场的收入分别占同期总收入的30.8%、29.3%及30.3%。

　　其实不仅是锦江酒店，回顾国内外大型酒店集团的“来时路”，收并购在其发展壮大的轨迹中均扮演着不可忽视的作用，成为酒店业快速扩张和品牌布局的重要手段。

　　据界面新闻梳理，早在2015年，万豪国际集团宣布以122亿美元吞下喜达屋酒店及度假酒店国际集团，创建全球最大酒店连锁集团； 2019年，洲际酒店集团宣布以3亿美元现金收购六善养生及酒店集团，进一步夯实其豪华酒店品牌组合；华住集团成立20年来，也收购过桔子酒店、花间堂以及海外的德意志酒店集团等。

　　不过，并购涉及的交易金额巨大、融资成本及后续整合成本也高，这也意味着资金消耗量居高不下。Wind数据显示，2014年锦江酒店资产负债率仅有23.19%，从2015年至今，一系列收购动作下，其资产负债率常年维持在63%-69%左右。

　　界面新闻通过Wind金融终端查询到，自上市以来锦江酒店（600754.SH）直接融资金额达131.87亿元，包括首发、股权再融资、发债券融资；间接融资金额达133.89亿元，在总融资金额里占比超过一半，为50.38%。

　　银行贷款是上市公司最常见的间接融资途径，相比直接融资而言，要承担不小的利息支出。锦江酒店2024年财报就显示，公司当年利息费用为5.32亿元，同比上涨12.29%。基于此，锦江在招股书中也提到，IPO募资关键用途之一就是偿还部分高利率银行贷款。

　　出海新战役

　　早些年间的资本并购为锦江酒店全球版图扩张起到至关重要的作用，但是从知名度及影响力来看，锦江仍需努力追赶国际老牌酒店巨头。此外，锦江也迫切想带领手中的本土品牌进一步迈向国际市场，而不仅仅靠买国外的品牌。

　　回顾国内本土酒店出海历程，前十余年走的是重资产品牌收购道路，如锦江收购卢浮集团、华住收购德意志集团。品牌收购可以快速进入市场、提升占有率，但是内部磨合及经营难度也大。例如，锦江当初跨国并购而来的卢浮集团从2020年起连续五年深陷亏损。

　　2023年以来，随着出入境游强劲复苏，叠加国内酒店业内卷严重、竞争激烈，本土酒店集团掀起新一轮出海潮，向外寻求增量。国家移民管理局数据显示，2025年上半年，出入境人员达3.33亿人次，同比上升15.8%。携程数据也显示，今年暑期签证办理订单量较去年同期呈现双位数增长，提升一成，为近三年来的峰值。

　　出海新战役中，以锦江酒店为代表的本土酒店集团换了一种打法，放弃以往重资产“狂买”模式，转变为品牌授权和管理输出的轻资产模式，以此降低前期资金投入、分散投资风险。

　　锦江酒店在接受界面新闻采访时表示：“此次出海，有别于以往战略收购。锦江酒店（中国区）积极探索出海新模式，希望通过和当地团队代理合作的方式，快速结合本土成功经验，实现轻资产、规模化发展，这是锦江酒店‘深耕国内、全球布局、跨国经营’战略的重要布局。”

　　在国际酒店巨头盘踞的海外市场，本土品牌进入还有多大的市场空间？景鉴智库创始人周鸣岐向界面新闻分析称，海外酒店行业整体发展状况不错，入住率、平均房价、利润等指标优于国内市场，特别是在欧美发达国家。“随着国内酒店企业的逐步发展，出海成了必然之举，欧洲、美洲酒店市场竞争压力较小，仍存在市场空间。”

　　为了推动本土品牌落地海外，锦江酒店先以地理位置毗邻的东南亚市场为切入口。去年12月，锦江酒店（中国区）宣布携手马来西亚酒管集团RIYAZ推进锦江都城、暻阁、非繁云居、麗枫、锦江之星五个品牌落地东南亚市场。这是锦江酒店(中国区)旗下品牌首次规模化出海，并将东南亚视为未来几年拓展海外市场的核心战略。

　　罗家福向界面新闻分析称，锦江在东南亚的出海采取轻资产模式，把旗下5大品牌代理给当地的酒店管理公司，类似希尔顿和锦江合作的希尔顿欢朋模式。东南亚市场还处于早期发展阶段，酒店租赁模式刚刚兴起，随着东南亚旅游签证一体化，其酒店投资市场相比国内还是蓝海市场。除了优质品牌的导入，东南亚的酒店产品还有升级换代的需求。

　　“国际化是锦江酒店未来盈利布局的关键抓手，其海外布局呈现双轨并行特征，即东南亚轻资产输出与欧洲存量焕新。”夏子帆表示。例如，卢浮集团推进复苏计划，计划处置亏损酒店，对80家酒店重定位改造。

　　针对卢浮集团旗下酒店装修改造的侧重点及方向，锦江酒店向界面新闻透露，一是投入海外酒店相关的资本支出及开支，涉及客房翻新、家具及设备更换、公共区域升级等资本支出；支付新建自有及租赁酒店的开发成本和开业前开支，如建筑、设备和租金等。二是用于海外整体数字化转型，主要包括构建一体化的酒店管理平台，升级智能化运营及财务系统，建立数据安全防护体系及优化客户界面等。

　　如何扭转大而不强

　　业内观点认为，多年来，锦江酒店被贴上“大而不强”、“虚胖”的标签，原因之一在于发展理念出现误区，追求规模效应和世界排名，从而导致盲目扩张。

　　实际上，酒店集团的净利润、成本管控等其他经营指标是更应该关注的重点。从盈利数据来看，锦江酒店不仅落后于国际上的万豪，和国内华住集团也有很大差距，过去一年净利润不到华住的三成。

　　为了摆脱“大而不强”的处境，近年来锦江酒店也动作频繁。2021年5月，张晓强就任锦江酒店董事长，其上任后开启全面变革，提出“树品牌、轻资产、重运营、创模式、强平台”的发展战略。

　　2023年12月，锦江酒店（中国区）也宣布换帅，由具有铂涛系背景的王伟接替常开创出任锦江酒店中国区CEO一职。任命的当天，王伟向集团领导承诺，要打造“充分发挥人的主观能动性”的、有战斗力的团队，跟大家一起建设“品牌强、会员强、运营强”的锦江酒店（中国区）。

　　去年7月份，锦江酒店（中国区）发布全新“12+3+1”品牌战略。具体而言，2028年前，充分挖掘规模增长动力，打造12个千店品牌；打造3个（锦江都城、丽芮、丽柏）极具市场竞争力的核心中高端品牌；探索1条度假赛道，围绕度假路线，打造锦江特色优势。

　　罗家福向界面新闻表示，未来要实现向“强锦江”的转变，还需要在多个维度做出调整与优化。一是聚焦战略，当下酒店业的竞争白热化，锦江布局较为全面，公司战略可以更加聚焦当下热点板块的拓展，在中高端和高端精选领域进行突围。二是产品研发投入，在未来5-10年的酒店产品打造方面，需要投入必要的产品研发和市场研究。三是高星运营，高星存量酒店的运营投入与运营模式变革，这是高星突围的唯一出路。

　　“我们也看到锦江对于会员和数字化的投入还在持续扩大，这是未来吸引投资人加盟的关键。同时这些年锦江一直在进行内部变革，酒店业和投资人加盟商都希望见到一个稳定的锦江酒店核心管理团队。”罗家福称。

　　周鸣岐告诉界面新闻，锦江酒店要撕掉“虚胖”的标签，核心还是内部管理以及整个企业体系架构的问题。再有就是做强会员体系，酒店行业是低利润行业，会员强才能降低对OTA依赖，减少佣金支出对利润的压缩。此外还有品牌力的提升，要拿出响当当的品牌参与激烈市场竞争。

　　“当港交所铜锣为锦江而鸣，中国酒店业的全球化叙事将不再仅是客房数量的叠加，更是品牌价值与资本效率的深度博弈。这场从‘大锦江’到‘强锦江’的跃迁量华网，才刚刚拉开序幕。”夏子帆向界面新闻表示。

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